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三分时时彩走势图:輸入性通脹壓力是否來了?——江海證券專題報告20190531

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三分时时彩走势图:

一、中美貿易摩擦為什麼會帶來輸入性通脹?

中美貿易摩擦主要為成本輸入型通脹,人民幣貶值帶來的影響將更廣泛。中美貿易摩擦主要可能會引起成本輸入型通脹,傳導途徑有兩種。第一種我國提升對美國商品的關稅,直接導致進口商品價格提升,推高國內相關商品價格。第二種是中美貿易摩擦引發人民幣貶值,使得人民幣在國際市場上(以美元計價)的購買力下降,導致進口商品價格提升,推高國內商品的價格。從影響範圍來看,如果人民幣貶值,帶來的購買力下降不僅僅局限於對美國進口的商品,而是影響所有美元計價的進口商品,造成的負面影響將更加廣泛。

二、從關稅提升看輸入性通脹

本次加征關稅對國內商品價格的影響較小,帶來成本輸入型通脹的概率較低。首先我們通過測算加征關稅對所有進口商品的上漲情況來看,本次加征關稅使得進口商品平均上漲0.71%。然後以大豆為例,分析加征關稅對CPI的影響為0.22個百分點,在此次加征關稅中大豆屬於加征幅度較大的25%,且大豆的進口比例較高,所以總體來看對CPI的影響不大。最後我們分析了幾種主要本次加征關稅的產品對PPI的影響,總體來看影響不大。綜上,我們分析本次加征關稅直接推動國內商品價格上漲的風險不大。

三、從人民幣貶值看輸入性通脹

人民幣貶值造成的輸入性通脹壓力更大。根據購買力平價理論,直接標價法的匯率等於國內商品價格除以國外商品價格,在國外商品價格不變時,人民幣發生貶值,進口商品的本幣價格被動上漲,從而推升國內商品的價格,導致輸入型通脹。人民幣貶值對通脹的影響更為廣泛,所有進口商品的價格都會受到影響,從近期人民幣貶值的幅度來看,對進口商品價格的影響已經超過對美國加關稅的影響。

我們可以看到,進口商品的價格變動與CPI呈現顯著正相關,但在2015年後進口商品價格變動對CPI的影響明顯在減弱,主要是由於進口商品中大宗商品的價格下跌,而CPI分項中的最終消費品需求相對剛性,所以CPI的降幅明顯低於進口商品價格指數。在進口價格上漲的趨勢下,預期對國內通脹的傳導效應會較前期下跌趨勢更為顯著,疊加國內的通脹預期明顯上升,如果人民幣繼續貶值,輸入性通脹壓力也將增大,需警惕通脹風險。

四、輸入性通脹暫時不是國內通脹的主要影響因素

上文我們從對美國加征關稅和人民幣貶值兩個角度來分析了貿易摩擦給我國帶來輸入性通脹的可能性。從加征關稅的角度來看,我國對美國的進口比重在下降,加征關稅對整體進口商品的價格提升有限。從人民幣貶值的角度來看,人民幣貶值會對所有進口商品的價格產生影響,近期的影響幅度已經超過了對美加征關稅的影響。短期來看,由於加稅幅度和覆蓋面相對有限,疊加匯率貶值幅度暫時可控,所以輸入性通脹影響相對有限,但從中長期看,貿易摩擦短期難以緩和,貶值壓力難言消退,輸入性通脹壓力仍有進一步上升風險,疊加國內通脹上行趨勢,未來通脹風險仍需警惕。

一、中美貿易摩擦為什麼會帶來輸入性通脹?

中美貿易摩擦硝煙再起,5 月 10 日美國宣布將 2000 億美元的中國商品關稅從10%上調至25%,隨後中國宣布對已實施加征關稅的 600 億美元美國商品提高加征關稅稅率,近期人民幣匯率出現大幅貶值跡象。貿易摩擦使得國內一方面在擔心出口是否會出現下滑,另一方面也擔心是否會給我國帶來輸入性通脹。

所謂輸入型通貨膨脹,是指由於國外商品或生產要素價格的上漲,引起國內物價的持續上漲現象。是否受到輸入型通脹的影響與經濟的開放程度有關,即一國經濟對外開放程度越大,發生輸入性通脹的概率也就越大。從傳導路徑的不同來看,主要將輸入性通脹分為兩種:貨幣型輸入性通脹、成本型輸入性通脹。

成本輸入型通脹是指在國際市場上,特定商品(主要是大宗商品)由於外部衝擊價格上漲,當一國大量進口該種商品時,且對於該種商品的價格只能被動接受時,進口價格的上升便直接或間接地推高該國國內市場的價格。如果特定商品為最終商品,直接推升價格;如果特定商品為原料或中間產品,通過生產成本提高推升最終消費品價格,間接推升價格。

貨幣輸入型通脹是指在經濟和金融全球化的背景下,一個國家國內總需求和貨幣政策會受到國際貿易和國際投資等因素的影響。當國外存在通脹時,由於價格的原因致使本國的出口增加,進口減少,使得該國的對外貿易將出現大量順差,進而導致該國的外匯儲備大量增加。在固定匯率制下,大量的外匯儲備將導致國內貨幣供給大大增加,一方面直接推動國內價格的上升,另一方面資產價格持續升高,加強了消費者對商品市場價格上升的預期,這種預期也導致了國內商品價格的上漲。

中美貿易摩擦主要為成本輸入型通脹,人民幣貶值帶來的影響將更廣泛。中美貿易摩擦主要可能會引起成本輸入型通脹,傳導途徑有兩種。第一種我國提升對美國商品的關稅,直接導致進口商品價格提升,推高國內相關商品價格。第二種是中美貿易摩擦引發人民幣貶值,使得人民幣在國際市場上(以美元計價)的購買力下降,導致進口商品價格提升,推高國內商品的價格。從影響範圍來看,如果人民幣貶值,帶來的購買力下降不僅僅局限於對美國進口的商品,而是影響所有美元計價的進口商品,造成的負面影響將更加廣泛。

二、從關稅提升看輸入性通脹

我國的貨物貿易總額位於世界第一位,常年處於貿易順差,從2015年起貿易順差呈收窄趨勢。從進口情況來看,近三年進口金額逐年增加,2016年-2018年分別為15879.26億美元、18437.93億美元和21356.40億美元,17年和18年進口增速保持在16%左右。從進口商品類型來看,高新技術產品、資源品、農產品(000061)、汽車為我國主要進口商品,排名前五的商品進口金額佔到進口總金額的49.51%。從進口的地區來看,歐美日韓為我國主要進口國,進口商品金額比例為38.04%,2018年我國對歐盟、日本、美國的進口金額同比下滑,其中美國受到貿易摩擦影響進口金額同比增速明顯下滑,韓國逆勢上漲,或由於對美國加征關稅後,部分進口需求轉移至韓國(2018年7月1日起下調對韓妝等日用品進口關稅)。

我國對美國原油的進口比例逐年上升,大豆的進口比例逐年下降。我國對美國常年處於貿易順差,進口金額相對穩定,但受到中美貿易摩擦影響自2018年4月起進口同比增速出現明顯下滑。2018年從美國進口金額為1553.66億美元,與2017年基本持平。從進口商品類型來看(按照HS分類),我國從美國主要進口電機電器等,核反應堆、鍋爐、機械器具等,航天航空產品,光學儀器,汽車相關,原油為主的礦物和大豆為主的農產品等商品。值得注意的是原油的進口比例逐年上升,大豆的進口比例逐年下降。2016年美國發現巨型油田,可開採石油儲量巨大,出口能力提升至世界前三。我國為了平衡中美貿易順差,適當提升了美國原油的進口數量。

我國從美國進口航天航空產品比例明顯下滑,降幅接近35%。我們從某項商品總進口額中來自美國的佔比來看哪些商品比較依賴於從美國進口,2018年我國航天航空相關商品,書籍報紙等文化用品,炸藥煙火相關商品、蔬菜水果等食品、照相及電影用品從美國進口的比例超過20%,通過對比2018年與今年的數據發現,航空航天相關產品從美國進口比例從2018年的53.99%降至2019年1-4月的18.43%,或有科研能力提升導致國產替代的因素,也有美國對我國航天航空產品加征關稅,出口受到影響進而影響進口的原因。另外大豆類產品從美國進口比例繼續下滑至2.52%,穀物和藝術品、收藏品及古物也出現明顯下滑,下滑比例超過10%,從美國進口比例分別降至0.23%和3.84%。

最近一次為了應對美方加征關稅,我國於5月13日發佈了《國務院關稅稅則委員會關於對原產於美國的部分商品提高加征關稅稅率的公告》(稅委會公告(2019)3號文),對美國約600億商品加征關稅。在稅委會公告(2018年)6號文的基礎上加征,其中有2493項從加征10%調整至加征25%,有1078項從加征10%調整至加征20%,有974項從加征5%調整至加征10%,有595項從加征5%調整至加征5%。

總體來看本次加征關稅對進口商品價格推升幅度有限,但從對美國進口商品的關稅調整幅度來看來12類鞋帽等上漲幅度最大,從對所有進口商品來看對13類礦物材料相關製品與10類木漿等相關製品價格影響較大。從數據上看,從美國進口佔比較高的有第17類:車輛、航空器、船舶及運輸設備,第2類:植物產品,第10類:木漿等;廢紙;紙、紙板及其製品,以及第21類:藝術品、收藏品及古董,佔比分別為25.42%、15.22%、15.54%、15.52%。關稅調整幅度較大的有第12類:鞋帽等製品,第15類:賤金屬及其製品,第20類:雜項製品,第14類:珠寶、貴金屬及製品,第16類:機電、信箱設備及其零件、附件,第11類:紡織原材及紡織製品,上調幅度分別為18.02%、15.88%、16.08%、14.99%、14.40%和14.07%。進口商品的價格上漲較大的有以下幾類:第10類:木漿等;廢紙;紙、紙板及其製品,第13類:礦物材料製品;陶瓷品;玻璃及製品,第18類:光學、醫療等儀器,第8類:革,毛皮及製品等,進口價格上漲幅度較高,上漲幅度分別為2.13%、1.94%、1.45%和1.34%,即這幾類商品對國內的物價水平影響相對較大。

需要注意幾點,第一,本表用2018年進口數據計算,由於我國對美國加征關稅一些行業會減少對美國的進口,總體來看影響金額較測算值會降低;第二,在對美國加征關稅的同時,對部分國家的進口關稅進行了調減,受關稅影響實際的商品進口價格較測算值會降低。

以大豆為例測算加征關稅對CPI的影響。我國大豆消費對外依賴度高,主要從巴西、美國、阿根廷和加拿大進口大豆,2019年一季度,我國從巴西、美國、阿根廷、加拿大進口數量佔比分別為58%、15.3%、12.8%和12.4%。從大豆的單價來看,1季度巴西和美國的大豆價格逐月降低,其中巴西的大豆價格從1月的451.02美元/噸降至3月的407.23美元/噸,美國的大豆價格從1月的455.82美元/噸降至3月的400.97美元/噸,3月巴西大豆價格略高於美國6美元/噸,阿根廷的大豆價格相對平穩(一季度均價451.86美元/噸),加拿大大豆價格上漲(一季度均價446.24美元/噸),但兩者價格明顯高於美國和巴西。

在不考慮其他因素的情況下,我們測算加征關稅使得大豆價格約上漲20%,通過不同途徑拉動CPI約0.22個百分點。從CPI來看,假設其他條件不變,如果大豆價格由於加征關稅而上漲25%,其他國家價格與美國上漲后持平(如果其他國家大豆價格高於美國,仍可選在美國進口),巴西、阿根廷、加拿大的價格(3月價格基礎上)分別上漲23.08%、11.07%和12.61%,其他國家大豆價格不變。按照1季度的進口比例進行測算,進口大豆價格將因加征關稅上漲20%,由於大豆主要依賴進口,我們假設國內大豆價格與進口價格同比比例上漲。豆製品、食用油中豆油和飼料中的豆粕(假設所有飼料均為豬飼料,豬肉在CPI中佔比約為2.5%)在CPI中約佔0.36%、0.12%和0.63%,如果大豆價格上漲20%,通過豆製品、食用油中豆油和飼料中的豆粕(假設所有飼料均為豬飼料,豬肉在CPI中佔比約為2.5%)拉動CPI分別約為0.072%,0.024%,0.126%,共計拉動CPI上漲0.22%。但是我們認為實際值或低於測算值,第一,對美國進口關稅上漲會改變大豆的進口結構,其他國家上漲后的大豆價格不會高於美國由於關稅上漲后的價格。如果其他國家價格高於美國的價格,我國仍然會選擇進口美國的大豆,所以加征關稅使得大豆價格上漲幅度可能低於測算值。第二,製作飼料為大豆的重要用途之一,受到非洲豬瘟和豬周期影響我國生豬和能繁母豬存欄數仍處於減少趨勢中,對大豆需求造成負面影響,根據測算2019年對大豆的需求將減少1000萬噸左右,約佔2018年大豆進口量的11%,需求的減弱對大豆價格也會造成負面影響。第三,還需考慮禽類、牛、羊等飼料中也含有豆粕,大豆價格的上漲也會通過這些商品推動CPI上行。

我們按照2018年不同行業營業收入推算各行業在PPI中的權重,對加征關稅對進口商品價格拉動較為顯著的行業進行測算。礦物等商品(第13類)、木漿等(第10類)、革、皮毛等(第8類)、光學、醫療等儀器(第18類)、木製品(第9類)、塑料等(第7類)和化工商品等(第6類)由於加征關稅導致整個進口商品價格上漲較多,我們假設這些商品全部來自於進口,根據計算的PPI權重,算得這些商品價格的上漲對PPI拉動約為0.14個百分點。我們需要注意兩點,第一、以上商品的進口比例低於100%,實際上對PPI的影響減弱。第二、礦物、木漿、化工在產業鏈處於中上游,價格若上漲會向下傳導推升PPI。

本次加征關稅對國內商品價格的影響較小,帶來成本輸入型通脹的概率較低。首先我們通過測算加征關稅對所有進口商品的上漲情況來看,本次加征關稅使得進口商品平均上漲0.71%。然後以大豆為例,分析加征關稅對CPI的影響為0.22個百分點,在此次加征關稅中大豆屬於加征幅度較大的25%,且大豆的進口比例較高,所以總體來看對CPI的影響不大。最後我們分析了幾種主要本次加征關稅的產品對PPI的影響,總體來看影響不大。綜上,我們分析本次加征關稅直接推動國內商品價格上漲的風險不大。

三、從人民幣貶值看輸入性通脹

近期受到中美貿易摩擦的影響,人民幣出現大幅貶值跡象。中美貿易摩擦對我國經濟造成負面的影響,增加了人民幣貶值預期。5月10日至30日,美元兌人民幣由6.8118升至5月30日的6.9051,上漲幅度為1.35%,而同時期內美元指數上漲幅度僅為0.87%。另外人民幣對其他主要進口國也出現貶值,5月10日至30日,歐元、100日元、澳元、加元對人民幣均上漲,上漲幅度分別為0.85%、1.89%、0.48%、1.39%,僅英鎊受到脫歐事件對經濟的持續影響,兌人民幣下跌。

人民幣貶值造成的輸入性通脹壓力更大。根據購買力平價理論,直接標價法的匯率等於國內商品價格除以國外商品價格,在國外商品價格不變時,人民幣發生貶值,進口商品的本幣價格被動上漲,從而推升國內商品的價格,導致輸入型通脹。人民幣貶值對通脹的影響更為廣泛,所有進口商品的價格都會受到影響,從近期人民幣貶值的幅度來看,5月10日-30日,美元對人民幣變動為1.35%,那麼人民幣匯率貶值造成進口商家價格上漲幅度為1.35%,前面已經測定增加關稅對進口商品價格的提升為0.71%,可以發現,人民幣貶值對進口商品價格的影響已經超過對美國加關稅。

我們可以看到,進口商品的價格變動與CPI呈現顯著正相關,但在2015年後進口商品價格變動對CPI的影響明顯在減弱,主要是由於進口商品中大宗商品的價格下跌,而CPI分項中的最終消費品需求相對剛性,所以CPI的降幅明顯低於進口商品價格指數。在進口價格上漲的趨勢下,預期對國內通脹的傳導效應會較前期下跌趨勢更為顯著,疊加國內的通脹預期明顯上升,如果人民幣繼續貶值,輸入性通脹壓力也將增大,需警惕通脹風險。

四、輸入性通脹暫時不是國內通脹的主要影響因素

上文我們從對美國加征關稅和人民幣貶值兩個角度來分析了貿易摩擦給我國帶來輸入性通脹的可能性。從加征關稅的角度來看,我國對美國的進口比重在下降,加征關稅對整體進口商品的價格提升有限。從人民幣貶值的角度來看,人民幣貶值會對所有進口商品的價格產生影響,近期的影響幅度已經超過了對美加征關稅的影響。短期來看,由於加稅幅度和覆蓋面相對有限,疊加匯率貶值幅度暫時可控,所以輸入性通脹影響相對有限,但從中長期看,貿易摩擦短期難以緩和,貶值壓力難言消退,輸入性通脹壓力仍有進一步上升風險,疊加國內通脹上行趨勢,未來通脹風險仍需警惕。

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